“自律給我自由”是Keep的Slogan，不過外界似乎更關心Keep何時能實現盈利自由。

　　日前，線上健身平臺Keep再次向港交所遞交招股書，擬在主板上市，高盛和中金公司為此次IPO的聯席保薦人。

　　事實上，早在去年2月25日和9月6日Keep就已先后兩次向港交所遞表，擬沖擊“運動健身第一股”，但均因6個月內未通過聆訊，IPO申請狀態轉為“失效”。

　　從此次Keep的招股書來看，其在2020年到2022年期間，營收分別為11億元、16億元、22.1億元。營收不斷增長的同時，按照非國際財務報告準則計量下，Keep的凈虧損也從2021年的8.27億元收窄到2022年的6.67億元。

數據來源：Keep招股書

　　拆分具體業務來看，目前Keep的營收主要包括會員訂閱以及線上付費內容、自有品牌運動產品、廣告以及其他這三部分。這其中銷售自有品牌運動產品為公司營收的大頭，其在報告期內所占公司的營收比重分別為57.5%、53.9%、51.4%。

圖源：Keep招股書

　　但值得注意的是，該業務的毛利率也從2020年的20.8%下降到2022年的14.5%。

　　毛利率下降的背后，也讓不少投資人開始擔心。Keep這種垂直運動健身服務平臺做電商業務是否具備護城河？未來成長性又有多少？

　　我們試圖從“人”、“貨”、“場”等不同的角度來綜合看待Keep的電商業務。

　　現有用戶，能否維持電商增長？

　　如Keep在招股書中所寫“我們已形成全面的健身方案，覆蓋用戶的整個健身生命周期，從規劃健身目標和訪問健身課程，到選擇健身裝備和健康食品，以及追蹤體重和心律等測量數據”。

圖源：Keep招股書

　　事實上，Keep以這種商業模式來做電商業務，相較于拼多多、淘系電商、京東等傳統綜合電商平臺其最大優勢在于用戶流量更為精準，并且以用戶對Keep的信任為基礎，能減少用戶的決策和交易成本，這也是Keep電商業務得以生存的基礎。

　　但坦白來說，Keep這種優勢能否得到保持仍值得觀察。

　　因為從本質上來看，Keep的會員服務和電商業務均建立在健身教練對平臺優質健身內容的輸出上，但當下的一個趨勢就是健身教練選擇“去Keep化”。

　　來自陜西西安的健身教練曹昌利告訴我們，由于疫情三年導致很多線下健身場館受到不同程度的沖擊，這自然也影響到了很多健身教練的收入。迫于生計，圈內的許多同行紛紛轉戰以抖音、視頻號為代表的視頻平臺中。他們借助輸出優質的健身干貨完成前期粉絲量的增長，再以直播帶貨的方式向粉絲推薦他們親身使用過的相對較好的健身產品。

　　但健身這件事本就因粉絲個人體質上的不同、運動訓練量的不同，需要一套定制的健身方案及完善的全程跟進。這種跟進下，不僅僅能讓他們把短視頻平臺公域流量的用戶轉變為自己私域流量的用戶，也能完成私域流量用戶的沉淀以及裂變。

　　如曹昌利所言，Keep用戶購買Keep平臺的各類健身產品和食品，本質上就是為了獲得更優質的健身訓練效果。而當健身教練在Keep之外的平臺上也能提供這種專業的指導時，用戶對Keep平臺的依賴程度將大打折扣。

　　此外，雖然在過去的幾年時間里國內運動健身人群不斷擴大——據灼識數據預測，2021年-2026年我國運動健身人數將以6.5%的年復合增長率穩步增長，預計2026年國內總運動健身人數或將達到4.16億人，但真正能養成長期健身習慣的用戶并不多。

數據來源：灼識數據

　　曹昌利接著表示，以自己平日接觸到的運動健身用戶來看，很多健身學員在運動健身時普遍具有偶然性、突發性、難以堅持性的特點。比如說，不少學員找到他想要報名一對一私人課程時，剛開始時信心滿滿地想要練出各種好身材，但往往堅持幾次后，要么以工作太忙或臨時有事為理由，就不參加后續的訓練了。

　　曹昌利所言不假，以去年爆火的劉畊宏為例，其在去年4月時，其直播間人數曾一度突破6000多萬的峰值，但僅僅一個月后，其峰值就回落到1000多萬。人數回落的背后，還是和當前用戶運動健身的難以堅持有著很大關系。

數據來源：飛瓜數據

　　回到Keep本身，其在報告期內的月活躍用戶分別為 2970 萬、3440 萬、3640 萬。理論上來說，作為一個千萬級月活用戶的APP，其廣告業務應該收入很大，但問題是Keep的廣告業務長期以來在公司總營收占比一直維持在20%左右，導致這種情況出現的原因和運動健身用戶的屬性有關，因為這會導致Keep平臺的日活用戶不穩定，進而影響廣告主的廣告曝光。

數據來源：Keep招股書

　　用戶的這一屬性對Keep電商業務的影響在于Keep平臺上的運動器械類復購率極差，甚至不少用戶均為一次性購買。

　　Keep的用戶陳敏就告訴我們，自己曾在Keep平臺上購買過智能手環。剛開始使用時，自己還每天堅持使用智能手環記錄自己的身體和運動數據。但由于后來工作太忙，也干脆讓智能手環在家“吃土”。

　　如陳敏這樣的消費者有很多，按照每經網對消費者購買智能手環的意愿調查來看，預計的購買時間主要集中在3個月至半年之間，其中，超五成的消費者計劃在半年內購入，購買周期較長。

圖源：每經網

　　因此，Keep為提高運動器械類產品銷量，必然要不斷擴大現有用戶的數量，才能不斷完成對用戶的刺激下單。但隨著當前互聯網流量紅利的消失，推廣成本越發高昂，這也意味著Keep要付出更多的成本。

　　除此之外，結合此前月狐數據發布的Keep活躍用戶特征來看，其活躍用戶主要以一線和新一線城市25歲以下的女性為主，并具有一定的消費能力。但由于Keep在下沉市場滲透不足，并且考慮到以抖音直播電商、拼多多為代表的平臺在下沉市場具有極高的心智占有率，這也意味著Keep在下沉市場用戶的爭奪中幾乎沒有什么優勢。雖然目前Keep在第三方平臺上也有旗艦店，但失去內容的加持，Keep又要如何刺激下沉市場下單呢？

圖源：月狐數據

　　貨品單一問題待解

　　Keep的電商業務最早起步于2016年，當時的入口一度被埋的很深，并且貨品的種類也主要是以貼牌為主。按照創始人王寧的說法，考慮到倉儲、物流能力，Keep在電商上的投入并不多。

　　但從2018年至今，Keep一直在持續加碼電商業務，其貨品種類也涵蓋運動服飾品牌keepup、智能硬件品牌keepfit、輕食品牌keeplite。

圖源：Keep APP客戶端

　　但需要指出的是，貨品數量過少依然是目前Keep電商的一大問題。以輕食代餐類產品為例，它作為健康減重的飲食方案，備受新一代年輕人推崇。

資料來源：《中國居民肥胖防治專家共識》

　　據中國營養學會 2021 年發布的《中國人的輕食消費行為白皮書》對 6207 人（大多參與者為年輕人）的調研結果顯示，94.9%的被調查者每周至少消費一次輕食，55.7%的人每周消費 2-4 次。可以說輕食代餐類是整個運動健身商品中最為高頻的消費品類之一。

　　但目前Keep上的健康食品主要包括輕松選購、控卡全餐、體重管理這三部分，這其中的體重管理商品數量累計也不超過10種，這就導致Keep無法滿足用戶的需求。

圖源：Keep APP客戶端

　　商品數量較少，也意味著Keep必須要盡可能地將有限的商品打造成“爆款”，但這需要對產品品質有極強的把控能力。在這一點上Keep也存在不足，目前Keep的商品路徑為公司負責前期的研發，后續的生產全部交給第三方來完成。這種自己沒有生產線，商品的生產全部依賴第三方的模式，讓Keep缺少足夠的品控能力。

　　以智能手環為例，華為、小米手機廠商基于自有生態系統，成為用戶購買300元以下和300元以上價格智能手環的主要選擇品牌。在這種背景下，Keep既沒有系統優勢和品牌優勢，也沒有產線優勢，又如何解決手環用戶真正的痛點呢？

圖源：每經網

　　后疫情時代，如何拓展場景？

　　不可忽視的是，在過去三年Keep電商得以增長的原因離不開疫情封控，封控期間消費者對于居家健身類產品的需求一路走高。但如今疫情對國內的干擾因素已徹底退散，國內各城市的健身場館經營也已恢復正常，隨著春暖花開，戶外運動再次成為健身愛好者的首選。這直接導致消費者對于居家健身類產品的需求下跌。

　　健身愛好者李康告訴我們，相較于自己購買運動器械，健身場館的運動器械更豐富，并且也有專業的健身教練進行指導。另外，隨著當下健身館的越發內卷，其售賣的月卡、季卡價格也出現了不同程度的下滑。因此，不如干脆花錢去買健身房的月卡或季卡，何必浪費大量的錢去買健身器材呢？

　　需求下滑之下，Keep急需拓展更多的場景來觸達消費者。雖然目前Keep也在借助抖音平臺通過種草和直播等場景賣貨，但抖音電商的屬性也決定了其更適合低客單價商品成交，這也是目前Keep在抖音官方旗艦店中銷量較高的三款商品均為100元以下的原因。

圖源：抖音

　　除此之外，Keep電商也面臨著和B站電商類似的問題，這就是如何放置商品鏈接的問題。一條6分鐘以上的視頻，若放置鏈接過早，會影響視頻播放量，遭到用戶的反感，影響健身主播的收益。放置鏈接過晚，其視頻的完播率能否保證商品有高轉化也是個難點。

　　縱觀市面上主流內容平臺，微博、小紅書、知乎、B站、抖音，近些年無一不在發力電商。

　　以抖音為例，過度的直播賣貨，也帶來內容體驗的下降。平臺日活自突破6億后，始終未能迎來大幅度增長。

　　用戶相對“普世”的抖音尚且如此，對于Keep這樣的垂直內容平臺而言，如何平衡內容和電商之間的關系是擺在眼前的難題。

　　總結

　　作為國外健身APP一哥的“Peloton”，其在收入結構也與Keep高度類似，包括自有品牌產品（即硬件銷售）、會員訂閱及線上付費內容、廣告和其他服務。其中，占收入大部分的同樣是硬件銷售，在2019年至2021年的占比均在55%以上。

圖源：雪球

　　2019年9月，Peloton在美國納斯達克上市，發行價為每股29美元，估值為81億美元。疫情后健身房等人群聚集場所逐漸被限制，線上健身發展加速，Peloton市值節節上升，最高市值超過400億美元，PS高點達到25倍。

　　但從2021年至今，Peloton市值大幅下跌，現市值僅剩40億美元左右（4月6日收盤數據），幾乎蒸發了90%。

　　《華爾街日報》對此的評論是，Peloton做的生意是希望把動感單車從奢侈品變成大眾化的設備，“聽起來有點牽強”。更關鍵的是，健身是門“反人性”的生意——用戶容易流失，如何在“反人性”的生意上薅出羊毛以及留住用戶就成了拿下市場的關鍵。

　　那么，Keep如何避免成為下一個“Peloton”呢？